O próximo presidente da República poderá enfrentar um dos maiores desafios fiscais do Brasil desde a redemocratização: promover um ajuste capaz de interromper o crescimento da dívida pública sem provocar uma crise econômica. A avaliação é da Kinea Investimentos, que considera necessário alcançar um superávit primário próximo de 2% do Produto Interno Bruto (PIB) para estabilizar o endividamento e reduzir de forma consistente os juros de longo prazo.
Em análise sobre as perspectivas para a economia brasileira a partir de 2027, a gestora apresenta três cenários para a política fiscal. As projeções mostram que a trajetória dos títulos públicos atrelados à inflação, conhecidos como NTN-Bs, poderá variar de taxas reais próximas de 5,5% até níveis superiores a 9%, dependendo da capacidade do próximo governo de implementar mudanças estruturais nas contas públicas.
O cenário mais favorável pressupõe uma reforma das despesas obrigatórias, revisão de benefícios tributários e adoção de mecanismos fiscais capazes de recuperar a confiança dos investidores. Na hipótese de ausência de ajustes, a Kinea projeta aceleração do endividamento, pressão sobre o câmbio e manutenção de juros elevados.
A análise parte do diagnóstico de que o equilíbrio das contas públicas não depende apenas da obtenção de superávits primários. Também será necessário reduzir o custo de financiamento da dívida, que permanece elevado em razão dos riscos fiscais percebidos pelo mercado.
Segundo a gestora, as taxas reais dos títulos públicos de longo prazo chegaram a aproximadamente 8,3% algumas semanas antes da elaboração do relatório. Para tornar sustentável a trajetória do endividamento, seria necessário aproximá-las de 5%.
A Kinea considera que existe espaço para essa redução caso o governo apresente um programa de ajuste fiscal considerado consistente e executável.
Dados da Instituição Fiscal Independente (IFI), mencionados pela gestora, indicam que o prêmio de risco representava 3,24 pontos percentuais de uma taxa de juros de cinco anos de 14,40% em agosto. Desse total, 3,16 pontos percentuais estavam associados ao componente fiscal.
O prêmio fiscal, segundo a análise, já superava o observado durante a crise econômica brasileira de 2014 a 2016, indicando que parte relevante dos juros exigidos pelos investidores decorre da preocupação com a sustentabilidade das contas públicas.
A redução desse prêmio poderia diminuir o custo de financiamento do governo e contribuir para a estabilização da dívida.
Entretanto, a Kinea ressalta que as condições atuais são diferentes das observadas durante o ajuste fiscal iniciado em 2016. Naquele período, a inflação recuava de níveis superiores a dois dígitos, o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) devolvia centenas de bilhões de reais ao Tesouro Nacional e os juros internacionais estavam próximos de zero.
Outro fator de preocupação é a composição da dívida pública federal.
Atualmente, 46,4% do endividamento federal está vinculado à taxa Selic, ante 35,7% no encerramento de 2023. Essa mudança torna o custo da dívida mais sensível às decisões de política monetária, fazendo com que aumentos dos juros básicos sejam transmitidos mais rapidamente às despesas financeiras do governo.
Diante desse quadro, a gestora argumenta que o próximo ajuste fiscal terá de atingir despesas obrigatórias, diferentemente de iniciativas anteriores que se concentraram principalmente no aumento da arrecadação ou na contenção de gastos discricionários.
Segundo a Kinea, as despesas discricionárias efetivamente disponíveis para cortes representam aproximadamente 5% do Orçamento, o que limita a capacidade de promover um ajuste significativo apenas por meio do contingenciamento.
A consequência é que eventuais mudanças terão de alcançar despesas relacionadas a aposentadorias, remuneração de servidores, benefícios sociais e transferências orçamentárias.
A gestora destaca a sensibilidade política dessas medidas e observa que cada aumento de R$ 1 no salário mínimo produz impacto estimado de R$ 413,2 milhões nas despesas públicas.
Isso ocorre porque o piso nacional serve de referência para diferentes benefícios previdenciários e assistenciais, fazendo com que seus reajustes tenham efeitos sobre uma parcela expressiva do Orçamento.
A desindexação de despesas obrigatórias aparece, portanto, como uma das principais recomendações da Kinea.
Segundo a análise, o salário mínimo influencia quase metade dos gastos obrigatórios. Uma alternativa seria limitar seus reajustes à inflação a partir de 2028, suspendendo os aumentos reais atualmente previstos na política de valorização.
A gestora argumenta que essa alteração poderia ser implementada por meio de lei ordinária, sem necessidade de emenda constitucional.
Outra frente envolveria a revisão das vinculações constitucionais de recursos para saúde e educação.
A Kinea aponta que os pisos dessas duas áreas representam aproximadamente R$ 272 bilhões e R$ 139 bilhões, respectivamente. A desvinculação permitiria ampliar a flexibilidade na distribuição dos recursos dentro dos limites de despesas públicas.
A medida, entretanto, exigiria mudanças constitucionais e enfrentaria resistência política, considerando a relevância dos gastos para o financiamento dos serviços públicos.
A gestora também identifica dificuldades na revisão das emendas parlamentares, uma vez que os próprios integrantes do Congresso responsáveis por votar eventuais alterações constitucionais são beneficiários dos mecanismos de distribuição dessas verbas.
Além das despesas, a Kinea defende uma nova rodada de redução dos chamados gastos tributários, que correspondem a receitas das quais o governo abre mão por meio de isenções, deduções e tratamentos fiscais diferenciados.
Esses benefícios somam aproximadamente R$ 544 bilhões, equivalentes a 4,4% do PIB, segundo os números apresentados no relatório.
Na avaliação da gestora, o corte linear de benefícios realizado em 2025 demonstrou a possibilidade de reduzir esse tipo de renúncia fiscal. Uma nova etapa, porém, precisaria atingir os segmentos responsáveis pela maior concentração dos incentivos.
Entre eles estão o Simples Nacional, os benefícios destinados ao agronegócio e as deduções e vantagens relacionadas ao Imposto de Renda das pessoas físicas. Juntos, esses grupos representam mais da metade das renúncias tributárias identificadas pela Kinea.
A gestora considera que a possibilidade de ampliar a arrecadação por meio de aumentos generalizados de impostos é limitada.
A carga tributária brasileira já se aproxima de 33% do PIB, enquanto a Contribuição sobre Bens e Serviços (CBS), criada no âmbito da reforma tributária do consumo, está vinculada ao princípio da neutralidade arrecadatória.
Além disso, parte relevante de uma eventual elevação do Imposto de Renda seria transferida a estados e municípios, reduzindo o efeito direto sobre as receitas disponíveis para o governo federal.
Nesse contexto, a Kinea menciona como alternativas o imposto mínimo sobre altas rendas, o fim da dedutibilidade dos juros sobre capital próprio e alterações em tributos que podem ser modificados por decreto, como o Imposto sobre Operações Financeiras (IOF) e a Contribuição de Intervenção no Domínio Econômico (CIDE).
Segundo a gestora, esses últimos instrumentos representariam as possibilidades mais imediatas de obtenção de receitas adicionais em 2027.
O relatório também defende mudanças na estrutura das regras fiscais brasileiras.
A proposta envolve a criação de uma âncora fiscal doméstica com banda de resultado primário entre 0% e 2% do PIB, acompanhada de mecanismos efetivos de correção em caso de descumprimento das metas.
A Kinea recomenda ainda eliminar deduções que permitem excluir determinadas despesas do cálculo dos objetivos fiscais.
O propósito seria estabelecer um compromisso interno de disciplina orçamentária, sem depender de um programa externo de ajuste, como os acordos historicamente firmados com o Fundo Monetário Internacional (FMI).
Outra recomendação é modificar a gestão da dívida pública, reduzindo gradualmente a participação dos títulos vinculados à Selic e utilizando recursos provenientes de ativos públicos para diminuir o estoque do endividamento.
A gestora cita como referência as devoluções de recursos realizadas pelo BNDES ao Tesouro Nacional a partir de 2016.
Embora essas medidas não produzam diretamente superávit primário, poderiam contribuir para reduzir o custo financeiro da dívida e fortalecer a credibilidade do programa de ajuste.
A implementação das reformas, entretanto, dependeria de um calendário político considerado particularmente restrito.
O Orçamento de 2027 será aprovado pelo Congresso que encerra seu mandato, enquanto o valor do salário mínimo daquele ano já estará definido antes da posse do próximo presidente.
Mudanças na tributação da renda também estão sujeitas a regras que, em determinadas situações, impedem a aplicação imediata de novas cobranças.
Por isso, a Kinea considera que 2027 deverá funcionar como um período de transição, destinado à preparação das reformas estruturais.
Nesse primeiro ano, a estratégia envolveria contenção de despesas discricionárias, revisão adicional de benefícios tributários e utilização de instrumentos de arrecadação que possam ser alterados por decreto.
A gestora também recomenda que uma proposta de emenda à Constituição com as principais mudanças fiscais seja encaminhada ao Congresso em fevereiro de 2027.
O ano seguinte seria dedicado à implementação das reformas, mas o calendário eleitoral novamente representaria uma dificuldade.
As eleições municipais de outubro de 2028 tenderiam a reduzir o espaço político para a aprovação de medidas impopulares durante o segundo semestre.
Na avaliação da Kinea, propostas que não avançarem até a metade de 2028 correriam o risco de ficar para 2029.
A combinação das medidas poderia produzir um ajuste equivalente a 0,5 ponto percentual do PIB em 2027 e 1,5 ponto em 2028. O esforço completo de 2 pontos percentuais seria alcançado em 2029, quando os efeitos da desindexação das despesas começariam a contribuir de maneira mais expressiva.
A gestora observa que esse ritmo seria inferior ao ajuste realizado em 1999, mas considera a trajetória mais compatível com uma implementação sem crise econômica, assistência do FMI ou aceleração inflacionária.
Com base nessas premissas, a Kinea estruturou três cenários para a economia brasileira.
No cenário de ajuste estrutural, considerado o mais favorável, o próximo governo conseguiria aprovar uma proposta de emenda constitucional com mudanças nas despesas obrigatórias, revisão de vinculações e aperfeiçoamento das regras fiscais.
Nesse caso, o resultado primário passaria de um déficit de 0,7% do PIB em 2026 para superávit de 1,5% em 2028, alcançando 2% em 2029.
A melhora das expectativas permitiria reduzir o prêmio de risco fiscal e levar as taxas reais dos títulos públicos de longo prazo, atualmente próximas de 8%, para a região de 5,5%.
A dívida pública poderia se estabilizar em torno de 90% do PIB por volta de 2029.
A gestora considera que um ambiente de juros estruturais mais baixos e maior previsibilidade fiscal também poderia favorecer o mercado de ações, estimulando investimentos de longo prazo em vez de posições concentradas em movimentos de curto prazo.
O segundo cenário pressupõe um ajuste limitado, baseado principalmente em aumento de receitas e contingenciamento de despesas, sem mudanças relevantes na estrutura dos gastos obrigatórios.
Nesse caso, o esforço fiscal ficaria entre 1 e 1,5 ponto percentual do PIB.
A redução do risco permitiria uma queda inicial de aproximadamente 1 ponto percentual nos juros de longo prazo, mas o movimento perderia força diante da ausência de reformas permanentes.
A dívida continuaria crescendo cerca de 2 pontos percentuais do PIB por ano e ultrapassaria 100% no início da próxima década.
Na avaliação da Kinea, essa trajetória permitiria o cumprimento de metas fiscais de curto prazo, mas não seria suficiente para estabilizar o endividamento público.
O terceiro cenário considera a ausência de medidas capazes de corrigir a trajetória fiscal.
Nessa hipótese, as metas seriam revistas, o resultado primário permaneceria negativo e a dívida avançaria entre 4 e 5 pontos percentuais do PIB por ano.
O endividamento ultrapassaria 100% do PIB por volta de 2030, enquanto as taxas reais das NTN-Bs de longo prazo poderiam superar 9%.
A deterioração das expectativas também provocaria pressão de desvalorização sobre o real e criaria dificuldades adicionais para a política monetária.
A gestora classifica essa situação como um risco de dominância fiscal, condição na qual o desequilíbrio das contas públicas compromete a eficácia das decisões do Banco Central.
Nesse ambiente, uma elevação da taxa Selic para combater a inflação também aumentaria rapidamente o custo da dívida pública, agravando a percepção de risco e dificultando a estabilização econômica.
Os três cenários apresentados pela Kinea evidenciam que a trajetória dos juros brasileiros nos próximos anos dependerá não apenas das decisões de política monetária, mas também da capacidade de implementar mudanças permanentes na estrutura das contas públicas.
Para a gestora, o principal desafio do próximo governo será construir um ajuste fiscal suficientemente amplo para gerar superávits primários, reduzir o prêmio de risco e interromper o crescimento da dívida, em um contexto de restrições orçamentárias e resistência política às reformas.
