Uma pesquisa publicada em março na Revista Brasileira de Economia, da FGV, identifica um ponto a partir do qual o aumento da dívida pública brasileira começa a prejudicar a eficácia da política monetária: quando o endividamento bruto supera 71,5% do PIB, o Banco Central passa a precisar de doses maiores de juros para produzir o mesmo efeito sobre a inflação. Em março, a dívida bruta estava em 80,1% do PIB, bem acima desse limiar.
O estudo é assinado por Benito Salomão, professor de macroeconomia e economia do setor público da Universidade Federal de Uberlândia, e analisou dados mensais da economia brasileira entre janeiro de 2003 e outubro de 2022, aplicando 12 modelos econométricos com duas metodologias distintas. O autor chama o fenômeno de dominância monetária fraca, numa tentativa de diferenciar o conceito da dominância fiscal clássica, associada à hiperinflação dos anos 1980. “Não há dominância fiscal no Brasil, mas um certo nível da dívida pública que empurra o BC para tomar decisões mais duras de política monetária”, afirmou.
O mecanismo de transmissão funciona por dois canais distintos. No caso da Selic, uma dívida muito elevada gera nos agentes econômicos a percepção de que o governo enfrenta problemas fiscais e que o ajuste pode vir via inflação, que facilita o controle das despesas públicas. Empresas e trabalhadores, tentando se proteger dessa inflação futura, reajustam preços e salários no presente, pressionando a inflação corrente e forçando o BC a ser mais agressivo para demonstrar comprometimento com a meta. No caso dos juros de longo prazo, o mecanismo é mais direto: investidores passam a exigir prêmios maiores para financiar a dívida pública, elevando o custo de rolagem do Tesouro. “Em 2023, o déficit primário foi de 2,4% do PIB. O Brasil rolava a dívida a 11% ao ano. Hoje o déficit primário melhorou, mas isso não aliviou em nada esse custo”, disse o pesquisador.
O estudo identificou ao menos quatro episódios em que o Brasil teria operado sob esse regime. O primeiro foi a transição entre os governos FHC e Lula em 2002 e 2003. O segundo foi a crise financeira global de 2008. O terceiro foi a recessão do governo Dilma Rousseff. O quarto foi o período final da pandemia em 2022, quando medidas como a PEC dos Precatórios e a PEC Kamikaze elevaram a relação dívida/PIB e aumentaram o custo de financiamento da dívida pública.
A Selic nominal está atualmente em 14,5% ao ano e a real em 9,14%, reflexo de um ciclo de aperto monetário que, segundo o estudo, pode ser parcialmente explicado pelo nível elevado do endividamento público, que reduz a potência de cada movimento do Banco Central na contenção da inflação.
