A reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) desta quarta-feira ocorre em um ambiente mais complexo do que aquele observado no início do ciclo de cortes iniciado em março. A combinação entre inflação resistente, aumento dos riscos externos, expansão do crédito subsidiado e dúvidas sobre a trajetória fiscal do país elevou o grau de incerteza em torno da decisão do Banco Central.
Nas últimas semanas, os mercados passaram por forte volatilidade. Em determinado momento, os contratos de juros chegaram a precificar majoritariamente a manutenção da Selic em 14,5% ao ano. Nos últimos dias, porém, a redução das tensões envolvendo o conflito no Oriente Médio devolveu parte do otimismo aos investidores, permitindo que as apostas voltassem a contemplar ao menos mais um corte de 0,25 ponto percentual. Ainda assim, a possibilidade de manutenção dos juros segue relevante.
A mudança de percepção reflete não apenas fatores internacionais. No mercado doméstico, cresce a avaliação de que o conjunto de medidas fiscais e parafiscais adotadas pelo governo tem contribuído para sustentar a atividade econômica justamente em um momento em que o Banco Central tenta desacelerar a demanda para garantir a convergência da inflação à meta.
Esse cenário se traduz em taxas de juros futuras mais elevadas. Os títulos públicos indexados à inflação chegaram a negociar com juros reais superiores a 8,3% ao ano nos vencimentos intermediários, patamar considerado elevado por economistas e que reflete o aumento da percepção de risco entre investidores.
Entre as preocupações do mercado está o avanço das chamadas medidas parafiscais. Essas operações utilizam recursos públicos para ampliar a oferta de crédito sem impacto direto sobre o resultado primário das contas do governo. Na prática, economistas avaliam que esse mecanismo reduz a eficácia da política monetária, uma vez que mantém parte da economia estimulada mesmo com juros elevados.
O banco Barclays revisou recentemente suas projeções para a Selic e passou a estimar que o ciclo de flexibilização será interrompido em 14%, acima da previsão anterior de 13,5%. Em relatório assinado pelo economista Roberto Secemski, a instituição identificou cerca de R$ 200 bilhões em medidas fiscais e parafiscais anunciadas desde março.
Segundo o Barclays, a combinação entre crédito subsidiado, expansão da demanda doméstica e riscos adicionais para a inflação reduziu o espaço para cortes mais profundos dos juros. O banco também chamou atenção para o uso de créditos extraordinários em programas de incentivo econômico, mecanismo normalmente reservado para situações emergenciais.
Na avaliação da equipe econômica do governo, contudo, as medidas adotadas possuem caráter específico e não representam um estímulo generalizado à economia. Integrantes da área econômica argumentam que o principal fator por trás da piora recente dos mercados continua sendo o cenário externo, especialmente a alta do petróleo e as incertezas geopolíticas.
Independentemente dessa divergência de diagnósticos, o ambiente inflacionário tornou-se mais desafiador desde a última reunião do Copom. As projeções para o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) avançaram tanto no curto quanto no médio prazo. A pesquisa Focus segue mostrando inflação acima da meta de 3% nos próximos anos, cenário que exige cautela adicional por parte da autoridade monetária.
Além das projeções do mercado, as próprias estimativas oficiais também registraram deterioração. O crescimento da atividade econômica acima do esperado e a manutenção de um mercado de trabalho aquecido reforçam a percepção de que a convergência da inflação poderá ocorrer de forma mais lenta do que o previsto anteriormente.
Nesse contexto, o Banco Central enfrenta o desafio de equilibrar dois objetivos. De um lado, há argumentos para uma redução adicional da Selic, que ajudaria a aliviar o custo do crédito, reduzir o peso da dívida pública e apoiar a atividade econômica. De outro, permanece a necessidade de preservar a credibilidade do regime de metas de inflação e evitar uma deterioração adicional das expectativas.
A decisão da próxima semana tende a ser acompanhada com atenção não apenas pelo nível dos juros, mas principalmente pela comunicação do Banco Central. Em um cenário marcado por incertezas fiscais, inflação ainda acima da meta e riscos externos relevantes, o tom do comunicado poderá ter impacto tão importante quanto a própria decisão sobre a Selic.
